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机械设备机械设备 证券研究报告证券研究报告 业绩评论业绩评论 2019 年年 7 月月 15 日日 000157.SZ 买入买入 原评级原评级: 买入买入 市场价格市场价格:人民币人民币 5.6 板块评级板块评级:强大于市强大于市 本报告要点本报告要点 公司主要产品混凝土机械、工程起重机、塔机公司主要产品混凝土机械、工程起重机、塔机 1919 年上半年销量均实现高增长， 带动公司营收年上半年销量均实现高增长， 带动公司营收 高增长；市场竞争力进一步加强，市场份额不高增长；市场竞争力进一步加强，市场份额不 断提升；稳健经营下公司发展质量明显提高断提升；稳健经营下公司发展质量明显提高。. . 股价表现股价表现 (24%) (8%) 9% 25% 42% 58% Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 中联重科深圳成指 (%) 今年今年 至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对 61.4 2.8 4.7 46.0 相对深证成指 32.5 (0.1) 13.7 46.7 发行股数 (百万) 7,845 流通股 (%) 81 总市值 (人民币 百万) 43,930 3个月日均交易额 (人民币 百万) 324 净负债比率 (%)(2019E) 21 主要股东(%) 香港中央结算(代理人)有限公司( HKSCC NOMINEES LIMITED) 18 资料来源：公司公告，聚源，中银国际证券 以2019年7月12日收市价为标准 相关研究报告相关研究报告 中联重科中联重科：加速完成回购彰显对未来发展信：加速完成回购彰显对未来发展信 心，行业中后期业绩弹性最大标的心，行业中后期业绩弹性最大标的 20190630 中联重科：沉睡的工程机械巨头已醒，业绩有中联重科：沉睡的工程机械巨头已醒，业绩有 望重回巅峰望重回巅峰 20190609 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 机械设备机械设备 : 专用设备专用设备 杨绍辉杨绍辉 证券投资咨询业务证书编号：S01 中联重科中联重科 三大核心中后期产品齐发力，工程机械巨头迎 高质量发展 7 月月 12 日，日，公司公司发布发布 2019 年半年度业绩预告：年半年度业绩预告：2019H1 共实现归母净利润共实现归母净利润 24.0-27.0 亿元，同比增长亿元，同比增长 171.7%-212.4%，单看第二季度，实现归母净利单看第二季度，实现归母净利 润润 14.0-17.0 亿元，同比增长亿元，同比增长 187.1%-248.7%，在一季度业绩高增长的背景在一季度业绩高增长的背景 下二季度业绩下二季度业绩增速进一步提升，彰显公司核心产品竞争力的不断加强增速进一步提升，彰显公司核心产品竞争力的不断加强。 支撑评级的要点支撑评级的要点 2019H1 核心产品均实现高速增长核心产品均实现高速增长，行业中后期业绩弹性最大主机龙头进一步验行业中后期业绩弹性最大主机龙头进一步验 证证。公司核心产品混凝土机械、工程起重机、塔机销量和订单均实现高速增长， 根据各产品销量情况，我们预计：混凝土机械整体增长约 50%，对应营收约 85 亿元， 其中泵车和搅拌车增速较高， 预计达到 80%， 搅拌站保持 20%的稳定增速； 工程起重机营收增长约 80%，对应营收 75亿元左右；塔机 Q2每月基本都是满产 状态，月产值 9亿元左右，上半年销售收入约 36亿元，同比增长接近 100%；公 司整体营收增长约 50%，对应营收 220亿元。公司核心产品高增长主要原因是： 1）工程起重机、混凝土机械、塔机行业景气度相比挖掘机有所滞后，上半年行 业需求旺盛，19-21年将陆续迎来更新需求高峰；2）公司加强产品研发和市场推 广，完善售后服务，产品市场竞争力不断提升，市场份额持续提高；3）地产投 资仍维持较高水平，基建投资明显改善，对行业的销量形成支撑，考虑到基建 继续发挥逆周期调节作用、专项债新规可有效化解基建项目资金不足的困境， 下半年基建投资增速会进一步回升，而房地产将以稳为主。我们认为混凝土机 械和塔机未来 2-3年将继续保持高景气度，而挖掘机、工程起重机景气周期持续 性与未来基建投资的力度紧密相关，公司混凝土机械和工程起重机稳居行业前 2、塔机稳居行业第 1，因此在行业中后期有望成为业绩确定性最高、业绩弹性 最大的主机龙头。 坚守稳健经营的发展思路坚守稳健经营的发展思路，公司经营质量提升显著公司经营质量提升显著。在工程机械行业市场需求 持续旺盛的背景下，公司坚守稳健经营的发展思路，经营质量相比上一轮有了 明显的提升。塔机、混凝土机械、工程起重机等主要产品严守信用销售门槛， 价格也优于行业平均水平，应收账款的增长与营收端匹配性较好，继一季度经 营净现金流创历史同期最佳水平后，二季度现金流将进一步改善，上半年经营 现金净流量有望超 33亿元。 2019Q1公司毛利率和净利率相比 2018年进一步提升 至 30.0%、10.9%，由于产品结构调整二季度毛利率预计将略有下滑，但公司盈利 能力提升的通道并没有打破，在规模化效应、销售结构的改善及期间费用率下 行等驱动下，公司毛利率和净利率还有一定提升空间。 2019H1 农机大幅减亏农机大幅减亏，高空作业平台及高空作业平台及挖掘挖掘机等新产业机等新产业有望打造未来强力增长有望打造未来强力增长 点点。2018H1公司农业机械营收 9.4亿元，毛利率仅 10.2%，2019开始调整农机产 品结构，加大对经济作物农机的研发和生产，并加速推进人工智能在农机领域 的落地，上半年预计农机营收将超 10亿元，毛利率明显回升，2019H1开始大幅 减亏；高空作业平台及挖掘机等新产业是公司未来战略聚焦的重点，凭借持续 的研发投入、推出新产品的超强竞争力以及渠道的不断完善，我们认为公司未 来取得突破的概率较大，2019H1 高空作业平台营收预计近 2 亿元，目前在手订 单约 7亿元，产品受到客户广泛好评，下半年公司有望继续保持黑马姿态，成为 高空作业平台领域的第一梯队企业， 挖掘机从今年 6月开始强势进军市场， 推出 ZE60E-10、ZE230E-9等系列新产品，土方机械有望成为公司未来的强力增长点。 估值估值 基于公司半年度业绩预告及产品竞争力的提升，我们上调公司 2019-2021年归母 净利润分别至 42.2/54.3/62.5亿元，对应 EPS为 0.54/0.69/0.80元/股，对应 PE分别 为 10.4/8.1/7.0倍，维持买入买入评级。 评级面临的主要风险评级面临的主要风险 工程机械行业景气度低于预期，行业竞争加剧，基建和地产投资大幅低于预期。 投资摘要投资摘要 年结日：年结日：12月月 31日日 2017 2018 2019E 2020E 2021E 销售收入 (人民币 百万) 23,273 28,697 40,322 47,234 51,705 变动 (%) 16 23 41 17 9 净利润 (人民币 百万) 1,149 2,020 4,219 5,427 6,254 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.170 0.257 0.538 0.692 0.797 变动 (%) (242.7) 51.6 108.9 28.6 15.2 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.487 0.635 0.735 调整幅度 (%) 10.5 9.0 8.4 全面摊薄市盈率(倍) 33.0 21.7 10.4 8.1 7.0 价格/每股现金流量(倍) 15.4 8.7 11.4 7.5 8.5 每股现金流量 (人民币) 0.36 0.65 0.49 0.74 0.66 企业价值/息税折旧前利润(倍) (6.5) 17.8 7.3 5.7 4.8 资料来源：公司公告，中银国际证券预测 2019年 7月 15日 中联重科 2 损益表损益表(人民币 百万) 年结日：年结日：12月月 31日日 2017 2018 2019E 2020E 2021E 销售收入销售收入 23,273 28,697 40,322 47,234 51,705 销售成本 (18,605) (21,174) (28,712) (33,472) (36,565) 经营费用 (12,044) (4,843) (5,920) (6,737) (7,192) 息税折旧前利润息税折旧前利润 (7,376) 2,680 5,690 7,025 7,949 折旧及摊销 (968) (837) (953) (1,026) (1,071) 经营利润经营利润 (息税前利润息税前利润) (8,345) 1,843 4,738 5,999 6,878 净利息收入/(费用) (1,504) (1,244) (380) (265) (201) 其他收益/(损失) 10,908 941 450 450 450 税前利润税前利润 1,059 1,540 4,808 6,184 7,127 所得税 7 (682) (721) (928) (1,069) 少数股东权益 (84) (63) (132) (170) (196) 净利润净利润 1,149 2,020 4,219 5,427 6,254 核心净利润核心净利润 1,149 938 4,226 5,434 6,261 每股收益 (人民币) 0.170 0.257 0.538 0.692 0.797 核心每股收益 (人民币) 0.147 0.120 0.539 0.693 0.798 每股股息 (人民币) 0.199 0.092 0.161 0.208 0.239 收入增长(%) 16 23 41 17 9 息税前利润增长(%) 828 (122) 157 27 15 息税折旧前利润增长(%) (8,690) (136) 112 23 13 每股收益增长(%) (243) 52 109 29 15 核心每股收益增长(%) (223) (18) 351 29 15 资料来源：公司公告，中银国际证券预测 资产负债表资产负债表(人民币 百万) 年结日：年结日：12月月 31日日 2017 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 27,614 35,046 36,483 38,748 40,036 应收帐款 25,194 25,048 30,507 32,734 35,057 库存 8,886 9,551 10,982 11,113 12,017 其他流动资产 347 725 1,012 1,105 1,308 流动资产总计流动资产总计 62,042 70,369 78,984 83,700 88,419 固定资产 6,274 6,076 6,191 5,944 5,359 无形资产 4,185 4,096 4,129 4,049 3,864 其他长期资产 6,355 10,815 10,815 10,815 10,815 长期资产总计长期资产总计 16,813 20,987 21,134 20,808 20,037 总资产总资产 83,149 93,457 102,211 106,591 110,539 应付帐款 9,122 10,811 13,670 14,132 15,032 短期债务 5,417 8,325 10,188 14,619 14,878 其他流动负债 9,930 20,492 18,900 18,608 18,393 流动负债总计流动负债总计 24,470 39,628 42,758 47,358 48,302 长期借款 19,295 13,645 15,092 11,260 10,036 其他长期负债 1,156 1,414 1,311 1,294 1,340 股本 7,794 7,809 7,845 7,
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